Kuifje in Teheran

13 januari 2020

De geopolitieke turbulenties domineerden, zoals steeds kortstondig, de financiële markten. Gelegenheid genoeg echter voor doemdenkers en de bezitters van vermanende vingertjes om u te waarschuwen voor een diepe terugval, enkel door Icarus in die proportie voorgedaan.

Maar onze lezers wisten beter, veel beter.

Dergelijke negatieve commentaren ontspruiten uit de frustratie van diegenen die één van de mooiste beursstijgingen sinds mensenheugenis hebben gemist. Zowel in tijdsduur als in gerealiseerde winstniveaus. De meest voorspelbare ook: met stijgende ondernemingswinsten, dalende rente en afnemende risicopremies. Komt hier ooit een einde aan? Misschien wel, maar dan naar waarschijnlijkheid niet naar aanleiding van de recente ontwikkelingen in en rond Iran.

De strubbelingen in dit land hebben de financiële markten overigens nooit lang beroerd. Het land zit al decennia quasi volledig geïsoleerd en weegt op zich onvoldoende door op de geopolitieke agenda(1).

President Trump (of was het toch minister Pompeo?) nam met de uitschakeling van de Iraanse generaal het risico op escalatie. Alle objectieve berekeningen op dat vlak wezen echter op een gematigde weerwraak van de machthebbers in Teheran. Een open conflict zou immers met zekerheid in hun nadeel uitdraaien, waardoor het regime zou worden gedestabiliseerd. Ze kozen ervoor om de protestacties tegen hun bewind de mond te snoeren met een voorspelbare opwelling van fanatiek nationalisme. De korte opflakkering van eenheid en eendracht die ontstond door de aanslag op de ‘volksheld’ sloeg echter snel om in nieuwe, hevigere protesten door de onthulling van de doofpotoperatie na de hoogst ongelukkige vliegramp. Wat heeft men nog meer verzwegen, welke feiten werden in het verleden nog verdraaid?

Wat eerst als een roekeloze daad van een trigger-happy president werd afgeschilderd, lijkt nu meer op een machiavellistische meesterzet te zijn uitgedraaid, met een diep tragische tol aan onschuldige slachtoffers.

Tot de Amerikaanse verkiezingsstrijd in het najaar naar een verhittingsfase gaat, zullen eerder economische argumenten de agenda op de wereldbeurzen bepalen. We kunnen dat alleen toejuichen, al moet hieraan meteen worden toegevoegd dat de lezing van de conjuncturele parameters een complex puzzelstuk biedt.

De Amerikaanse ISM-indicator wijst nog steeds op een krimp in de nijverheid. Voor de vijfde keer op rij situeert dit cijfer zich tamelijk ver onder de (laagste) verwachtingen. Misschien is dit te wijten aan de combinatie van de onzekerheid over de afloop van het handelsconflict met China, de spectaculaire terugval in het orderboekje bij Boeing en de langdurige staking bij GM, maar het blijft een vreemde vaststelling. Want bij een grondige analyse van de cijfers blijkt dergelijk pessimisme niet in overeenstemming te zijn met de zeer lage werkloosheidsgraad in de VS. Overigens de laagste sinds 1969.

Dat de aandelenmarkten zich hier maar weinig aan storen, heeft te maken met twee aspecten. Enerzijds blikken financiële markten graag wat verder vooruit, waarbij in het tweede semester van 2020 een (lichte) versnelling van de economische groei in het vooruitzicht wordt gesteld, als het voorspelde gevolg van de rentedalingen in de VS en de stimulerende maatregelen in China.

Anderzijds moet ook rekening worden gehouden met het belang van de klassieke industrie in de VS, in vergelijking met de dienstverlenende sector, die meer dan dubbel zo groot is en wél een stevige opsprong in zijn toekomstperspectief laat optekenen.

Grafiek 1: Amerikaanse conjunctuurprognose voor de diensten- en industriële sectoren

Grafiek 1: Amerikaanse conjunctuurprognose voor de diensten- en industriële sectoren

Verlies hierbij ook niet uit het oog dat inzake werkgelegenheidsgraad de industrie nu minder dan 9 % van de banen in de VS vertegenwoordigd. Een trend die zich inzette na WO II en in het laatste decennium nog is versneld door toegenomen automatisatie en globalisatie, waardoor vooral jobs in de nijverheid ofwel verloren gingen ofwel naar een goedkopere locatie werden verplaatst.

Ondanks de zwakte in de nijverheid blijft de totale Amerikaanse economie vandaag op een voldoend hoog peil draaien om een laag werkloosheidspeil en voldoende nieuwe banen te realiseren. Deze groei is echter niet krachtig genoeg om een substantiële toename in de lonen te veroorzaken. Integendeel, het groeiritme van de loonmassa is verder afgenomen, waardoor meteen ook de vrees voor een opstoot van de inflatie bijna volledig is geweken en meteen het pad ook wordt geëffend voor een verdere ontspanning van de langetermijnrente.

Grafiek 2: Amerikaanse werkloosheidsgraad en procentuele stijging van de loonmassa

Grafiek 2: Amerikaanse werkloosheidsgraad en procentuele stijging van de loonmassa

De belangrijkste bedreiging voor de ontwikkeling van de aandelenmarkten komt vandaar niet van inflatiegevaar of de vrees voor een economische recessie maar eerder van de reactie van beleggers op de komende bedrijfsresultaten en de prognoses hieromtrent, die bedrijfsleiders hier traditioneel aan toevoegen. De ondernemingswinsten die in het eerste kwartaal van 2020 zullen worden bekendgemaakt dreigen immers om uiteenlopende redenen mager uit te vallen, in vergelijking met het vorige kwartaal toen de cijfers verrassend goed voor de dag kwamen.

Vermits we pas in de tweede helft van het jaar beterschap verwachten, blijft de vraag hoe institutionele beleggers zullen reageren op de negatieve ontwikkelingen in het huidige kwartaal. In principe kijken ze hier echter los door en wordt er geanticipeerd op het verwachte winstniveau in het derde en vierde kwartaal. Maar tegen dan overwegen de beslommeringen over de Amerikaanse presidentsverkiezingen op de agenda. (2)

De Chinese overheid heeft intussen nog een tandje bijgestoken bij haar stimuleringsbeleid. Door de reserveratio’s van de banken verder te verlagen kunnen de lokale bedrijven zich makkelijker en tegen relatief lage kosten financieren. Een effect dat zich gemakkelijk laat vertalen in beursstijgingen op de Chinese beurzen en ook aanstekelijk lijkt te werken op de rest van de Zuidoost-Aziatische markten die naar een tweejaarlijks hoogtepunt tenderen. Het knagende gevoel hierbij is echter dat de schuldgraad in de Chinese economie alsmaar verder toeneemt.

Grafiek 3: Koersontwikkelingen op de Aziatische beurzen

Grafiek 3: Koersontwikkelingen op de Aziatische beurzen

Een zeer opvallende recente trend is zeker ook de graduele verbetering van de Chinese wisselkoers ten opzichte van de US $. De huidige koers van 6,9 yuan per US $ overtreft zelfs onze verwachtingen en benadrukt de politieke wil van China om zijn wisselkoers niet meer in te zetten als wapen in het handelsconflict. Waarschijnlijk heeft dit wat verkopen van de Chinese dollarreserves met zich mee gebracht waardoor de US $ ook wat aan waarde verloor ten opzichte van de euro. Hierdoor is de US $/ euro koers gedaald tot 1,112. Dit duidt op een lichte onderwaardering ten opzichte van onze modelwaarde.

Grafiek 4: Evolutie van de US $ per euro-koers, in vergelijking met onze modelwaarde

Grafiek 4: Evolutie van de US $ per euro-koers, in vergelijking met onze modelwaarde

En Europa? Het moddert maar wat voort …

Hoewel, ondanks enkele recente (zwaar) teleurstellende economische indicatoren, lijkt een beperkt herstel in de maak. Over het algemeen zijn de gerealiseerde economische prestaties wat beter dan verwacht. Dat valt alleszins zo af te lezen uit de verrassingsindex, die de gemiddelde realisatie afzet ten opzichte van de initieel verwachte waarde.

Grafiek 5: Verrassingsindex Europese economie (eurozone)

Grafiek 5: Verrassingsindex Europese economie (eurozone)

De Europese beurzen ogen alleszins niet duur in vergelijking met Amerikaanse aandelen, die nu neigen naar een gemiddelde risicopremie. De Europese verwachte risicopremie is nog steeds bijna dubbel zo hoog. Dit kan vanzelfsprekend ook betekenen dat men het economische risico in Europa veel hoger inschat en vandaar een moeizamer pad voorspelt voor de ontwikkeling van de Europese bedrijfswinsten. Dit geldt zeker in de context waar er nog weinig soelaas kan worden verwacht van verdere rentedalingen. De ECB is uitgeput en rust, verdiend maar wellicht ontevreden, uit na haar heroïsche inspanningen. De kans dat de economische motor op het oude continent op gang zal worden getrokken door budgettaire inspanningen van de lidstaten blijft erg klein.

Vandaar de relatief goedkope Europese beurzen. De recente stijgingen hebben daarenboven sterk ingeteerd op de risicopremie. Dit duidt erop dat de beurzen in Europa flink vooruitlopen op de ontwikkeling van de bedrijfsresultaten.

Goedkoop betekent overigens ook niet dat je daardoor meer in de gading valt. Wellicht heb ik u dit reeds verteld. Ik ben namelijk erg goedkoop geworden, maar FC Barcelona heeft nog niet gebeld. Tenzij ik die oproep zou gemist hebben.

(1) Ik had ooit het grote voorrecht door dit wondermooie land te mogen trekken op een aantal zakenreizen. Meer nog dan door de pracht van de natuur was ik zeer aangenaam verbaasd door de lokale bevolking met een nooit gezien overwicht aan (kwantitatief) goed opgeleide jeugd. Helaas grotendeels werkloos.

(2) De vrees van de markt lijkt nu vooral te liggen bij een eventuele nominatie en nadien verkiezing van Bernie Sanders, die het vooral niet begrepen lijkt te hebben op de farmaceutische sector. Maar momenteel liggen die kansen niet zo hoog.

Lees meer

  • No retreat, no surrender

    2 juli 2020

    Een verrassingsaanval doe je best niet als iedereen het verwacht. Nogal wiedes. Aan het coranavirus hoef je dat niet uit te leggen want op zijn nachttafeltje ligt de meest recent bijgewerkte uitgave van ieder meesterwerk rond militaire strategie.

  • De tandpasta en de tube

    22 juni 2020

    Er is weinig of geen twijfel over de positieve impact van de economische en financiële stimuli die als voldoende substantieel worden aanzien om de wereldeconomie tegen medio 2021 grotendeels te laten herstellen.

  • Oops! He did it again ...

    12 juni 2020

    Geen mens op aarde kan hem dit nadoen. Nadat de wereldleiders (voor één keer) eenduidig hebben gekozen voor een krachtig herstelbeleid en de beurzen hier enthousiast op reageerden, zorgde de Fed-voorzitter met een paar volzinnen voor een stevige onweersbui, hagel en bliksem incluis.