Mai, un mois contrasté

La situation a tout d’un paradoxe : les tensions géopolitiques s’intensifient et dominent l’actualité, et pourtant les États-Unis continuent d’afficher des résultats d’entreprises exceptionnellement solides. Coincés entre ces deux forces, les marchés financiers choisissent, pour l’instant, de s’orienter à la lumière des chiffres plutôt qu’au gré des soubresauts diplomatiques.

La dynamique haussière des bénéfices des entreprises américaines s’est confirmée, le trimestre dernier, pour la 6^e fois consécutive. À chaque fois, un rythme de croissance à 2 chiffres… avant la virgule, évidemment. Avec en prime, de nouvelles révisions positives pour le trimestre à venir. L’enthousiasme financier prend le dessus sur le champ de mines géopolitique et pousse les bourses vers de nouveaux records. Cette euphorie n’exclut pas les rappels à l’ordre. Il y aura encore des tests, à intervalles réguliers : le jour où le récit miraculeux de l’IA se fissurera, ou celui où le conflit militaire menacera de s’aggraver.

Car les vulnérabilités sont bien là sur les marchés financiers. La plus visible ? L’extrême concentration des gains boursiers. Les records sur les marchés d’actions doivent beaucoup aux performances éclatantes d’un nombre restreint de sous-secteurs au sein de la technologie américaine. Leur poids dans l’indice, combiné à leur rythme de croissance, est tel qu’ils tirent presque à eux seuls l’indice vers le haut, sans que l’entreprise cotée moyenne ne doive réellement suivre.

D’où cette double réalité : des bourses au zénith et, en parallèle, une concentration des gains à un niveau jamais vu. On le constate notamment via la dispersion¹ des actions, un indicateur qui mesure l’ampleur des écarts de performance entre titres au sein d’un indice. Quand la dispersion grimpe, le marché se scinde : une poignée de gagnants brillants d’un côté, une masse grise à la traîne de l’autre.

Quelques chiffres suffisent à éclairer cette concentration. Plus de la moitié de la croissance totale des bénéfices aux États-Unis provient du secteur technologique, qui ne représente pourtant qu’environ un tiers de la valeur du S&P 500. Et, au sein de ce secteur, la croissance des bénéfices du 1^er trimestre 2026 est imputable à 55 % à un seul sous-secteur : les semi-conducteurs. Mieux encore : dans le secteur IT, ces pépites concentrent plus des deux tiers de l’earnings surprise, autrement dit l’écart entre les bénéfices effectivement réalisés et les attentes très élevées qui les entouraient.

Encore plus frappant : sur les 500 entreprises du S&P 500, seules 7 expliquent à elles seules trois quarts de la croissance des bénéfices du trimestre écoulé. On y retrouve six des traditionnelles Magnificent Seven², auxquelles s’ajoute, cette fois, le fabricant de puces mémoire Micron Technology, qui prend ainsi la place de Tesla.

Cette tendance se reflète aussi, en partie, dans les gains boursiers eux-mêmes : 10 entreprises suffisent à expliquer trois quarts de l’accroissement total de patrimoine de l’indice large des actions américaines au 1^er trimestre 2026.

Pour autant, la hausse des bénéfices ne se transforme pas mécaniquement en flambée des cours. Des entreprises comme Microsoft et Meta (après correction d’un amortissement ponctuel) contribuent fortement à la croissance des bénéfices, mais la bourse les récompense moins que leur contribution ne le laisserait supposer.

Au contraire, ces groupes se retrouvent pris en étau entre les facilitateurs et les utilisateurs de l’IA. Dans le premier camp, les gagnants sautent aux yeux : Micron Technology, déjà cité, mais aussi Seagate et Western Digital (centres de données), des concepteurs de puces comme Nvidia, ON Semiconductors et AMD, des spécialistes des équipements comme Applied Materials, ainsi que la nanotechnologie d’acteurs tels que KLA et LAM Research.

Tous fournissent des composants et des outils devenus indispensables au déploiement de la révolution de l’IA. Comme lors de la ruée vers l’or californienne de 1849, ce ne sont pas les chercheurs d’or qui s’enrichissent le plus, mais les vendeurs de brouettes, de pelles et de pioches.

Cette tendance n’est pas sans risque. Les déceptions liées à l’absence de gains d’efficacité tangibles et de ROI (retour sur investissement) après des investissements massifs dans l’IA, la hausse continue des prix des puces mémoire, la rareté croissante de métaux spécifiques comme le germanium et le gallium, ou encore les surcapacités qui suivent généralement un boom d’investissement sont autant de menaces très concrètes, susceptibles d’alimenter périodiquement nervosité et volatilité sur les marchés financiers.

Pour l’instant, le marché boursier se montre peu clément à l’égard des utilisateurs de l’IA, tels que les éditeurs de logiciels. D’une part, parce qu’une partie de leurs revenus risque d’être mise sous pression : des applications d’IA moins coûteuses peuvent remplacer leurs services existants et ainsi, comprimer lourdement leurs marges. Ce mouvement ne touche pas seulement Accenture, Salesforce, Adobe et Intuit, mais aussi des géants longtemps jugés intouchables, comme Microsoft et Meta. D’autre part, les coûts d’investissement augmentent à un point tel que même Alphabet se voit contraint de réduire une partie de son portefeuille d’investissement. La flambée inédite du prix des puces mémoire – la chipflation – n’y est évidemment pas étrangère.

Il convient toutefois de replacer les choses dans leur contexte : si l’on se concentre sur les résultats des autres secteurs, on constate là aussi une progression constante et solide des résultats d’exploitation, avec une croissance des bénéfices de l’ordre de 11 %. La recette ne suffira pas à elle seule à briguer de nouveaux records, mais cela signale une amélioration plus largement partagée de l’activité des entreprises.

La preuve : plus de 80 % des entreprises dépassent les attentes, à la fois en bénéfices et en chiffre d’affaires. Les plus fortes surprises sur les bénéfices apparaissent d’ailleurs dans l’énergie, les matériaux et les dépenses de consommation. La barre y était certes placée plus bas que dans l’IT, où des attentes très élevées sont, par définition, beaucoup plus difficiles à surpasser.

Autre constat marquant : aux États-Unis, même en excluant les entreprises technologiques, la croissance des bénéfices reste supérieure à celle des entreprises européennes. Le monde entrepreneurial européen apporte peu de valeur ajoutée tangible à la révolution de l’IA, à quelques exceptions près, comme ASML, Infineon, Schneider Electric et ASMI.

En Europe, la croissance moyenne des bénéfices tourne autour de 10 %, portée surtout par l’énergie et, dans une moindre mesure, par les banques. Le chiffre d’affaires, lui, progresse à peine, et seules 60 % des entreprises parviennent à dépasser leurs attentes de bénéfices.

Ce différentiel ne dit pas seulement un retard dans le développement d’activités liées à l’IA. Il révèle aussi une tout autre composition des marchés actions européens, davantage arrimés à l’industrie et aux établissements financiers. Le taux de change élevé de l’euro face au renminbi chinois érode la compétitivité industrielle européenne, tandis que l’Europe s’accommode trop facilement d’un rôle de spectateur : sur le côté, un sachet de popcorn à la main, absorbée par la réglementation. Résultat : nous perdons le contact avec la dynamique de l’économie mondiale, qui s’éloigne toujours davantage du Vieux Continent.

Les indicateurs d’inflation, eux, s’accumulent comme des nuages menaçants au-dessus de l’économie mondiale. Les marchés financiers regardent pourtant, pour l’instant, au-delà de la récente poussée des prix de l’énergie et de la hausse rapide des coûts des métaux indispensables à la poursuite du développement technologique. Les bourses y voient une flambée temporaire, appelée à se résorber graduellement lorsque le président américain sera rappelé à l’ordre, par le Congrès ou par son propre parti, face à des conséquences économiques disproportionnées devenues trop visibles pour être ignorées. En cause : une politique impulsive qui a mené les États-Unis dans une impasse militaire sans issue.

Jusqu’ici, les effets économiques restent limités, notamment grâce à la remarquable résistance aux chocs de l’économie américaine. Cette résilience s’explique pour une large part par une démographie favorable, qui maintient un marché du travail robuste et soutient la consommation. En parallèle, un boom d’investissement exceptionnellement puissant continue d’alimenter la croissance.

Dans ce contexte, le nouveau président de la Fed, Kevin Warsh, n’aura guère de raisons de baisser le taux directeur. Personne ne s’y attend d’ailleurs. Les anticipations de marché misent, au contraire, sur une hausse des taux de 25 à 50 points de base au cours des 12 prochains mois. Et les derniers signaux du marché du travail américain continuent d’indiquer une accélération des embauches, malgré les premières vagues de licenciements directement liées à l’impact de l’IA. Si les tensions persistent, la trajectoire attendue des hausses de taux pourrait être revue encore à la hausse, et le seuil de douleur économique commencerait alors à apparaître. Mais nous n’en sommes pas là.

Si le conflit irano-américain s’apaise dans les prochaines semaines, le prix du pétrole pourrait redescendre à des niveaux supportables, ce qui réduirait la pression inflationniste. Ce scénario est d’ailleurs largement intégré dans les anticipations d’inflation aux États-Unis et dans la zone euro. La poussée actuelle devrait, selon les attentes, s’estomper dans l’année. Ensuite, les anticipations pour les années suivantes seraient progressivement revues à la baisse. Pour un importateur d’énergie comme l’Europe, l’impact de cette dynamique est donc plus lourd que pour les États-Unis.

Cela dit, un éventuel ralentissement économique lié à cette situation est, pour l’instant, compensé aux États-Unis par le bond attendu de l’efficacité, tant dans l’industrie que dans les services. Les indicateurs conjoncturels ISM, qui mesurent chaque mois le sentiment aux États-Unis, continuent de signaler une expansion, tandis que les attentes de croissance des résultats d’entreprises sur un horizon de 2,5 à 3 ans se font plus pressantes. Ici aussi, la concentration dans un nombre limité de segments de l’économie ressort très nettement.

Sur les 3 prochaines années, la croissance totale attendue des bénéfices du S&P 500 est estimée à 64 %. Vertigineux, oui. Mais il faut préciser qu’environ deux tiers proviennent du secteur technologique, attendu en hausse de plus de 120 % (!) sur la période. Et, au sein de cette technologie, environ deux tiers de la progression seraient à nouveau attribuables aux semi-conducteurs. Autrement dit : sur la croissance attendue de 64 % des bénéfices du S&P 500, près de la moitié viendrait d’un seul sous-secteur, qui pèse pourtant moins de 15 % dans l’indice. La concentration observée le trimestre dernier se prolonge donc, en filigrane, dans le paysage des anticipations pour les années à venir.

L’Europe ne dispose pas de tels amortisseurs. Elle souffre d’un manque manifeste de producteurs liés à l’IA, ce qui la condamne à continuer d’avancer à pas lents. Et la situation pourrait encore se dégrader sous l’effet de la politique monétaire attendue de la Banque centrale européenne (BCE). Celle-ci recourra, sans aucun doute, à une série de hausses de taux successives, qui étoufferaient l’économie et pourraient, paradoxalement, nourrir l’inflation via des coûts de financement plus élevés.

C’est l’équivalent monétaire des saignées médiévales : cela donne une impression de ferme résolution, mais produit l’effet inverse et trahit un cadre de pensée dépassé. L’Europe mérite mieux qu’une politique monétaire fondée sur la superstition plutôt que sur une analyse économique étayée.