De tandpasta en de tube

22 juni 2020

De griepepidemie heeft een nieuwe macabere mijlpaal bereikt door meer Amerikaanse slachtoffers te eisen dan Wereldoorlog I. Hierbij moet in beschouwing worden genomen dat het dodental bij de soldaten als uitzonderlijk hoog werd beschouwd gelet op de relatief korte, maar zeer decisieve periode waarin de troepen werden ingezet. Dit werd vooral geweten aan de fatale combinatie van moed (waarvoor alle dank) en onervarenheid (waarvoor alle begrip). 

Maar eigenlijk is de vergelijking met de huidige context véél grimmiger. Meer dan de helft van het cijfer kon immers niet toegeschreven worden aan Duitse kogels en granaatscherven, maar was te wijten aan de Spaanse griep, veroorzaakt door de betovergrootvader van het huidige coronavirus. Dit zegt veel over hoe onvoorzichtig onze aanpak over de laatste 100 jaar is geweest - en dat is heus geen kwestie van budgetten en is zeker niet te wijten aan een gebrek aan inzet in de verzorgings- en distributiesector. Integendeel.

De statistieken over de ontwikkeling van COVID-19 in de VS verbazen intussen zelfs de ergste pessimisten. De slordige aanpak in de beginfase, toen de Amerikaanse president nog dacht dat hij het virus kon overbluffen, vertaalt zich nu in een absoluut debacle. De impact is onwaarschijnlijk groot, ondanks de lockdown die dusdanig veel economische schade veroorzaakt dat men er zelfs in de jaren dertig van achterover zou zijn gevallen. Die hoge kostprijs zal de beleidsnemers ervan weerhouden om een tweede sperperiode af te kondigen - of die zal beperkt worden tot een klein aantal acute zones. De klok terugdraaien en de versoepelde maatregelen opnieuw verstrengen zal overigens maatschappelijk niet aanvaard worden. Eens je stevig op de tube hebt geknepen, krijg je de tandpasta er niet meer terug in.

Hoe klein de kans op een tweede lockdown ook mag zijn, de toe- of afname van die kans bepaalt momenteel in grote mate het wel en wee op de financiële marken.

Er is weinig of geen twijfel over de positieve impact van de economische en financiële stimuli die als voldoende substantieel worden aanzien om de wereldeconomie tegen medio 2021 grotendeels te laten herstellen.  Ook de gedrevenheid waarmee de beleidsnemers in Europa, China en de VS hun economieën terug op het spoor wensen te krijgen, vertaalt zich in een toenemend vertrouwen bij de beleggers die de wereldaandelenindex met 35 % lieten toenemen sinds het dieptepunt van 23 maart.  

Grafiek 1: Evolutie van de wereldindex aandelen (returnindex in euro)

Grafiek 1: Evolutie van de wereldindex aandelen (returnindex in euro)

Zelfs de Europese aandelen lieten zich voor een keer van hun beste kant zien, na de aankondiging van de doortastende maatregelen die de EU voorziet om haar economie te stimuleren. De oppositie van een paar Europese landen(1) tegen het gigantische ondersteuningspakket wordt vooralsnog gesmoord onder Duits-Franse druk.

In China neemt men kordate maatregelen om iedere nieuwe opstoot van het virus onmiddellijk de pas af te snijden, terwijl in de VS de nakende verkiezingen (nog) geen al te negatieve impact hebben op het herstelbeleid. Dit laatste verbaast ons nog het meest: zelden of nooit waren de contrasten in de Amerikaanse maatschappij tussen arm en rijk, gekleurd en blank, links en rechts, jong en oud, zelfs hispanics en native Americans, zo scherp afgelijnd als nu het geval is.

Ook de vrees voor het oplaaien van het Chinees-Amerikaanse handelsconflict lijkt te bedaren en beperkt zich voorlopig tot holle retoriek. Na enkele doelgerichte ingrepen op de interbancaire markt is de Chinese wisselkoers gestabiliseerd en werden sommige Amerikaanse handelssancties zowaar zelfs wat afgezwakt, terwijl er opnieuw bilaterale gesprekken plaatsvinden. Die verlopen weliswaar zeer stroef maar zijn voorlopig voldoende om een onmiddellijke escalatie af te weren.

Grafiek 2: Evolutie van yuan-dollar wisselkoers en de Chinese interbancaire rente

Grafiek 2: Evolutie van yuan-dollar wisselkoers en de Chinese interbancaire rente

Door de afgenomen vrees voor deze risicofactoren zijn de schijnwerpers opnieuw gericht op de pandemie. Latijns-Amerika wordt met ronduit vreesaanjagende cijfers geconfronteerd. Het economische gewicht van Zuid-Amerikaanse landen is echter te beperkt om op wereldvlak de financiële markten te verontrusten. De terugval van het aantal besmettingen in Europa is zeker hoopgevend maar de ontwikkeling in de VS blijft zeer zorgwekkend. Daar blijft men het moeilijk hebben om een evenwicht te vinden tussen individuele vrijheid en collectieve verantwoordelijk.

En de boer? Hij ploegde voort.

We moeten ons hierbij behelpen met onze inzichten in de financiële mechaniek en de kalibratie van onze doorwinterde modellen. Geen probleem, dat hebben we altijd zo gedaan. Een dergelijke aanpak biedt weliswaar geen afscherming tegen plotse en onvoorzienbare wendingen maar levert altijd een goed kompas, vooral wanneer de beurzen in stormweer terecht komen.

De drie belangrijkste componenten zijn zoals steeds de stand van de rentevoeten, de vereiste risicopremie en de verwachte groeivoet van de bedrijfsresultaten. Dit stelt ons in staat om de oppervlakkige commentaren te overstijgen die voortdurend wijzen op een vermeend eenduidig verband tussen economische groei en beursprestaties. Als de langetermijnrente voldoende daalt, kan immers ook een zeer ernstige economische terugval op de beurzen worden opgevangen.

De rente zal nog zeer geruime tijd erg laag blijven, wat een belangrijk steunpunt oplevert voor beurswaarderingen. De verwachte groeivoet van bedrijfsresultaten is begonnen aan een (nog precair) herstel terwijl de risicopremies zich op hun langjarig gemiddelde bevinden. Hiermee wordt tegelijk aangegeven dat beurzen een realistisch verwachtingspatroon innemen. Ook de capricieuze dollarkoers heeft intussen een niveau bereikt dat aanleunt bij onze modelwaarde, zij het dat de greenback zich nog steeds aan dure kant van ons betrouwbaarheidsinterval bevindt.

Het omvangrijke financiële Europese steunpakket heeft intussen de renteverschillen van Italië met Duitsland laten afnemen en de risicopremie tussen laag- en hoogkwalitatieve obligaties in de juiste richting doen bewegen. 

Grafiek 3: Renteverschillen Italië met Duitsland en BBB – AA obligaties

Grafiek 3: Renteverschillen Italië met Duitsland en BBB – AA obligaties

Ook deze beweging levert op langere termijn een belangrijke ondersteuning voor de Europese beurskoersen.

De beurzen schipperen de laatste dagen wat doelloos heen en weer, zonder een duidelijke richting te kiezen. Pas wanneer er een geloofwaardige doorbraak komt op vlak van een afdoend vaccin zal er zonder enige aarzeling een opwaartse koers worden gekozen, wetende dat het pakket aan budgettaire en monetaire stimuli een krachtig herstel zal veroorzaken.  

[1] Onder Nederlands leiderschap roeren ook Oostenrijk, Zweden en Denemarken zich in oppositie tegen de voorziene budgettaire maatregelen. 

Lees meer

  • De wonderbaarlijke terugkeer van Bobby Ewing (en de aandelenbeurzen) 2.0

    5 juni 2020

    Ondanks de grimmigste economische cijfers sedert de Grote Depressie wisten de aandelen- en obligatiemarkten in eerste fase de schade te beperken en vervolgens zeer goed stand te houden. Nadien werd echter een belangrijke herstelbeweging ingezet.

  • De Grote Beroerte

    28 mei 2020

    De huidige epische inzinking heeft zelfs nog geen roepnaam, laat staan iets officieels om mee door het leven te gaan. Om aan dit euvel te verhelpen, stellen wij u als benaming voor: De Grote Beroerte.

  • Zwaar accent

    8 mei 2020

    De verleiding is telkens weer erg groot om de meest recente gebeurtenissen te extrapoleren en fundamentele vertekeningen aan te brengen aan de compositie van een investeringsportefeuille. Hierdoor worden specifieke accenten gelegd en beschermende maatregelen genomen voor risico’s die zich in het verleden onverwacht voordeden maar die zich vanzelfsprekend niet noodzakelijk op een gelijkaardige wijze herhalen in de toekomst.