Trop is te veel

De versnelde terugval van de aandelenkoersen in de VS vertaalt de sterk toegenomen kans op een driedubbele opsprong van de Amerikaanse beleidsrente waarbij men, met een reuzensprong van 75 basispunten, de oplopende inflatiecijfers de pas wil afsnijden. Of de Amerikaanse centrale bank deze ongezien grote stap effectief ook zal zetten, weten we op de vooravond van 15 juni[i].

Ook de -immer onhandige- commentaren van de Fed-gouverneur worden angstvallig afgewacht. De totale reeks van achtereenvolgende verhogingen van de kortetermijnrente zou in de meest recente prognose pas medio 2023 eindigen op een niveau van 3,25 à 3,5 %. Dat is agressiever dan eerst werd aangenomen en impliceert na een mega-stap in juni, nog verhogingen met 0,5 % in juli, september en november, die daarna worden aangevuld met stappen van 25 basispunten in december en wellicht ook in februari 2023.

Of er nadien nog meer rentestijgingen nodig zijn is afhankelijk van de tussentijdse evaluatie. Momenteel wordt dit niet waarschijnlijk geacht, maar dat is zeker niet uitgesloten. Bij een rentestijging boven 3,5 % betreden we echter de zone van een restrictief monetair beleid, wat ongetwijfeld een recessie zal uitlokken.

Een verhoging met 0,75 % zat overigens in de vorige weken al verrekend in het rentescenario, maar werd pas eind juli verwacht. Uiteindelijk betekent dit enkel dat deze uitzonderlijke stap gewoon 6 weken vroeger wordt genomen dan oorspronkelijk werd voorzien. Op zich hoeft dat geen drama te vormen want de Fed was hoe dan ook toch te laat met haar reactie op de stijgende inflatiecijfers, zodat een inhaalbeweging noodzakelijk is. 

Maar de (verwachte) additionele stijging van de beleidsrente met 25 basispunten in juni is er voor de beurzen toch te veel aan en zendt schokgolven door de aandelenbeurzen, die gealarmeerd zijn over de toegenomen kansen op het meest gevreesde scenario: De inflatie die niet (tijdig) afgeremd wordt, terwijl de aanvullende rentestijgingen op hun beurt kunnen zorgen voor een substantiële vertraging van de economische groei. Trop is duidelijk te veel[ii].

De inschatting van een dergelijke, ongunstige economische ontwikkeling weegt zwaar op het beurssentiment en stuurt de aandelenindices in de VS in een correctiefase. De scherpe neerwaartse koersaanpassingen, vooral op vrijdag en maandag, richten zich daarbij vooral op groeigerichte bedrijven.

Het meest negatieve signaal kwam van de obligatiemarkten, waar de rente op lange termijnobligaties verder oploopt, ondanks de toenemende kans op een economische recessie. Deze inconsistentie duidt op toenemende ongerustheid maar ook op het wantrouwen in de richting van de Amerikaanse centrale bank. De rente in de Eurozone stijgt zelfs nog scherper omwille van de beperkte weerstand die de ECB biedt aan de inflatie-opstoot. De centrale bank kondigde donderdag aan dat ook de beleidsrente in de Eurozone opgetrokken wordt[iii] (in juli) en de subsidiëringsprogramma’s voor obligaties (iets sneller dan verwacht) worden stopgezet.

De steen des aanstoots voor de tumultueuze ontwikkelingen op de aandelen- en obligatiemarkten werd gevormd door de publicatie van het CPI-inflatiecijfer op vrijdag. Hieruit bleek dat het algemene inflatiepeil (nog) verder was opgelopen en de verwachtingen in ruime mate overtrof. Deze onvoorziene acceleratie van de kleinhandelsprijzen is toe te schrijven aan verdere stijgingen van de energie- en voedingsprijzen, maar ook in belangrijke mate aan huur- en vliegticketprijzen. De overige goederen en diensten stegen ook zeer gevoelig in prijs, maar bleven binnen de verwachtingen, zij het aan de bovenkant van de range.

Dat leidde tot een duizelingwekkend jaarcijfer van 8,6 % en voedde onmiddellijk het vermoeden dat de Amerikaanse centrale bank hiervan gebruik gaat maken om met zevenmijlslaarzen haar beleidsrente op te trekken en haar achterstand op de voorthollende inflatie-indicatoren met een eigen tempoversnelling tracht in te lopen. Een dergelijke snedige demarrage leidt ook tot verzuring en verkramping en laat de economie onnodig veel afkoelen.

Misschien vrezen die beurzen zelfs eerder de reactie van de Fed dan de inflatiecijfers op zich? Want wie wat aandachtiger toekijkt merkt dat de CPI-kerninflatie[iv] wel degelijk aan stoom verliest en zich eigenlijk min of meer op het gewenste pad van afkoeling bevindt waardoor in de komende jaren de prijsdruk geleidelijk zal afnemen.

Het is vooral uitkijken naar het PCE[v]-inflatiecijfer dat de Fed als richtsnoer gebruikt voor haar prijsbeleid. Dit moderatere cijfer wordt helaas pas op het einde van de maand bekendgemaakt. Ook daar lijkt de trend van de kerncijfers eerder neerwaarts gericht.  Een doortastend anti-inflatoir beleid blijft echter een absolute noodzaak maar dramatische schokken in het rentebeleid zijn overbodig en kunnen veel onnodige economische schade veroorzaken.

Vanzelfsprekend verwachten we op termijn een herstel van de aandelenkoersen. Iedere daling blijkt op langere termijn een opportuniteit te bevatten, eens de hinderpalen zijn weggewerkt.

Maar hier is nog flink wat werk aan de winkel: De voedselbevoorrading uit Oekraïne moet vlot worden getrokken. Dat is vooral een probleem voor tarwe. De andere landbouwproducten (zoals zonnebloemolie, maïs en soja) worden nu al grotendeels via het spoor, vrachtwagens of binnenscheepvaart vervoerd.

De opwaartse druk op de olieprijzen moet afnemen. Dat gegeven wordt voornamelijk veroorzaakt door het (voorspelbare) averechtse effect van de westerse sancties op de import van Russische olie. Dat creëert kunstmatige schaarste en jaagt de prijzen naar topniveaus, zonder dat de vraag naar olie hierdoor afneemt[vi]. Intussen voert Rusland meer olie uit naar Europa dan voor de invasie en dit tegen een (veel) hogere prijs … In het Kremlin wrijft men zich intussen in de handen. Schaf dergelijke sancties af en dan valt de energieprijs naar (veel) lagere niveaus en treft men de vijand veel dieper in de portemonnee dan nu het geval is. Hetzelfde geldt overigens voor bemestingsstoffen. Ook opvallend: heel wat grondstoffen die minder onderhevig zijn aan sancties, staan nu al op een beduidend lager niveau dan voor de invasie.