Un mois mouvementé pour les investisseurs

La bonne performance des marchés d’actions en février s'explique principalement par le contexte économique. À ce jour, l'économie mondiale poursuit sa croissance soutenue, tandis que l'inflation reste maîtrisée et proche des objectifs des banques centrales.

Les indicateurs de confiance des entreprises ont continué de progresser le mois dernier, témoignant d'une confiance accrue dans les perspectives économiques.

Aux États-Unis, on observe des signes de léger affaiblissement du marché du travail, mais la situation n'est pas encore préoccupante. Conjuguée à un taux d'inflation meilleur que prévu (l'indice des prix à la consommation est passé de 2,7 % à 2,4 %), cette situation offre à la banque centrale la possibilité de procéder à de nouvelles baisses de taux d'intérêt afin de soutenir le marché du travail et l'économie. Cette marge de manœuvre se dessine également en Europe, où l'inflation est même passée sous la barre des 2 % fixés par la BCE.

Par ailleurs, ce climat économique favorable s'est reflété dans la saison des résultats. Comme souvent, la majorité des entreprises ont de nouveau affiché une croissance positive de leur chiffre d'affaires et de leurs bénéfices par rapport à l'année précédente. Ces chiffres étaient meilleurs que prévu, mais la réaction des marchés boursiers a souvent été timide, voire parfois franchement négative.

Ces réactions sont principalement liées à la prudence – sans doute justifiée – des PDG et des directeurs financiers. Ce n'est pas illogique, compte tenu de l'incertitude persistante concernant les droits de douane, l'inflation et la stabilité géopolitique. Il reste donc difficile pour les entreprises de s'adapter avec souplesse à l'évolution de la situation, même si elles ont déjà démontré leur capacité à le faire avec succès.

En février, nous avons observé une forte rotation entre les (sous-)secteurs sur les marchés boursiers. Les éditeurs de logiciels d'application et les sociétés de conseil en informatique ont été particulièrement touchés, avec des baisses respectives de 7 % et 17 %. Les éditeurs de logiciels financiers ont également subi de fortes baisses. Leurs titres ont été vendus de manière quasi indifférenciée, les pertes étant sensiblement les mêmes pour tous les acteurs.

Cette pression vendeuse massive a été déclenchée par la crainte soudaine que les modèles d'IA ne dévalorisent ces entreprises. Anthropic, l'un des principaux acteurs de l'IA, a lancé fin janvier des outils supplémentaires (« Claude Code »), permettant d'utiliser son modèle pour des services à forte valeur ajoutée tels que l'analyse de conformité et la recherche juridique — précisément les missions complexes sur lesquelles se concentrent nombre de ces entreprises. L'automatisation via des agents d'IA, combinée à des modèles toujours plus performants, pourrait à terme réduire le travail des éditeurs de logiciels informatiques traditionnels.

Dans le même temps, les fabricants de matériel informatique (« hardware ») ont enregistré des performances nettement supérieures. Les fabricants de puces mémoire, en particulier, en ont profité, car ces composants sont utilisés intensivement, les entreprises et les consommateurs s'appuyant de plus en plus sur l'intelligence artificielle.

Le marché a donc réagi brutalement. À court terme, les entreprises de logiciels établies peuvent encore se défendre grâce à leurs données privées uniques, leurs relations clients solides et l'intégration d'outils d'IA hautement spécialisés qu'elles développent en collaboration avec des entreprises du secteur. Toutefois, le risque demeure que les nouveaux logiciels proposés par des acteurs comme OpenAI, Gemini, Anthropic et d'autres soulèvent régulièrement des questions quant à leurs modèles économiques. Dans ce contexte, une valorisation moindre des entreprises de logiciels n'est pas illogique.

Ce processus d'intégration de l'IA, voire de remplacement par celle-ci, engendrera inévitablement des périodes de panique alternant avec des moments d'indifférence relative. Nous nous efforçons de gérer cette situation de manière opportuniste. À plus long terme, nous prévoyons que les fabricants de matériel informatique, ainsi que les fournisseurs de modèles d'IA, seront les principaux créateurs de valeur ajoutée.

Pour nos fonds, le mois de février a été globalement positif dans le secteur technologique. Nous avons subi le repli des niches logicielles, mais grâce à des positions solides dans le secteur des semi-conducteurs nous avons pu faire mieux que le marché dans son ensemble.

Un autre événement marquant de février a été la victoire convaincante du PLD aux élections japonaises. Le parti du Premier ministre sortant, Takaichi, a obtenu une majorité bien plus importante que prévu, ce qui lui permettra de mettre en œuvre son programme politique quasiment sans opposition pour les années à venir.

Selon nous, cela signifie que le Japon devrait mettre en œuvre d'importantes mesures de relance budgétaire supplémentaires dans les années à venir, ce qui pourrait soutenir davantage la croissance économique. Cette situation s'ajoute aux performances économiques récentes, supérieures aux attentes.

Nous détenions déjà une position relativement importante au Japon et l'avons encore renforcée suite aux résultats des élections.

La forte hausse des prix du pétrole et les fluctuations encore plus extrêmes des prix de l'essence ont ravivé les craintes d'inflation. Les investisseurs exigent un rendement plus élevé pour compenser l'inflation, ce qui entraîne une hausse des taux d'intérêt et un renchérissement du financement de la dette publique en Europe, et par conséquent une baisse du cours des obligations. Jusqu'à présent, ce sont les obligations à court terme qui ont été les plus touchées, car la situation actuelle est susceptible d'être perçue comme un choc inflationniste temporaire et non structurel. De ce fait, les baisses de taux d'intérêt attendues sont reportées, voire remises en question.

Si les perturbations des approvisionnements énergétiques persistent, les perspectives de croissance devront être revues à la baisse. Dans ce cas, le principal facteur influençant les taux d'intérêt pourrait passer de la crainte de l'inflation à celle sur la croissance. Les obligations d'État redeviendraient alors une valeur refuge. Dans un tel scénario, l'écart de taux d'intérêt entre les obligations d'entreprises et les obligations des pays plus risqués, d'une part, et les obligations d'État, d'autre part, se creuserait davantage, ce qui pourrait exercer une pression supplémentaire sur les cours de ces catégories d'obligations plus risquées.

C’est pourquoi les fonds sont actuellement fortement exposés aux obligations à long terme de pays européens solides et des États-Unis. Par ailleurs, la duration – ou sensibilité aux taux d’intérêt – des obligations d’État européennes a de nouveau été augmentée le mois dernier. De plus, au sein de notre portefeuille d’obligations d’État européennes, nous détenons toujours une part importante d’obligations indexées sur l’inflation. Celles-ci peuvent servir de protection en cas de nouvelle hausse de l’inflation en Europe, notamment en raison de l’augmentation des prix de l’énergie.

Le mois dernier, nous avons fortement réduit nos obligations à faible notation, principalement en raison de leur valorisation intrinsèquement élevée. L'écart de taux d'intérêt avec les obligations d'État s'est considérablement réduit, rendant le rendement relativement moins attractif par rapport au risque. Cela nous a permis de réaliser des profits substantiels sur nos positions à haut rendement, mais nous considérons cette catégorie comme moins intéressante pour l'avenir.