Een onverwachte renteopstoot

In de vorige flashes hebben we ruimschoots aangehaald dat de farmaceutische industrie geschiedenis heeft geschreven door op zo’n korte tijd vaccins te ontwikkelen. Vandaag mogen de vaccins van Pfizer-Biontech, Moderna en Astrazeneca worden toegediend en in het laatste weekend van februari kreeg Johnson & Johnson (J&J) ook goedkeuring in de VS. Het grote voordeel van deze laatste is dat er maar één dosis nodig is en er geen strikte vereisten zijn voor de temperatuur waarop het vaccin bewaard wordt. Het mag wel alleen toegediend worden aan +18-jarigen. Zo hebben we een extra wapen in de stijd tegen COVID-19, wat zeker nodig is als we kijken naar de moeizame start van de vaccinaties. 

Uit de cijfers in de tabel hieronder blijkt duidelijk dat Amerika het hoogst aantal dossisen heeft toegediend. 7,5 % van de bevolking kreeg al twee dossisen. Maar de dagelijkse snelheid van het toedienen van een dosis is veel te laag als Amerika groepsimmuniteit wil bereiken voor de zomer. In Europa verloopt de toediening nog moeizamer. Maar de goedkeuring op logistiek vlak en in hoeveelheid van een extra vaccin, namelijk dat van J&J, zorgt voor optimisme.

Daarnaast heeft Israël bijna groepsimmuniteit bereikt. Je vraagt je hoogstwaarschijnlijk af hoe het komt dat een klein land zoals Israël dat punt al bijna bereikt heeft. Begin januari heeft Israël een vaccins-voor-data-deal met Pfizer afgesloten. Israël beloofde enorme hoeveelheden informatie te delen met de medicijnreus in ruil voor de voortdurende stroom van COVID-19-vaccins. Israël zal met Pfizer en met de hele wereld statistische gegevens delen die zullen helpen bij het ontwikkelen van strategieën om het virus te verslaan. Op 21 februari heeft Israel cijfers gepubliceerd die aantonen dat het Pfizer-vaccin 98,9 % COVID-19-sterftegevallen voorkomt.

Ondanks de moeizame vaccinatiestart en het nog altijd stijgende aantal COVID-19-besmettingen, blijven de markten positief. De markten proberen namelijk altijd vooruit te kijken. In dit geval kijken ze vooruit naar een volledige heropening van de economie nadat de bevolking is gevaccineerd. Binnen het jaar zal normaal gezien groepsimmuniteit bereikt zijn en kan de economie terug geopend worden, waardoor een deel van de verloren consumptie en investeringen van het afgelopen jaar gecompenseerd kunnen worden. We zien toch al de eerste indicaties van een heropleving van de economische groei in de kwartaalresultaten. 

Zoals je ziet in de tabel hieronder hebben zowel Amerikaanse als Europese bedrijven kwartaalresultaten gepubliceerd die beter zijn dan verwacht: 16,1 % en 22,4 %. Daarnaast was er een positieve jaarlijkse kwartaalgroei in de bedrijfsresultaten van de Amerikaanse bedrijven. De resultaten van de Amerikaanse beursgenoteerde bedrijven in het laatste kwartaal van 2020 waren zelfs beter dan in het laatste kwartaal van 2019, toen er van een coronapandemie nog geen sprake was.De verwachting voor het volgende kwartaal en rapporteringsjaar van de meeste bedrijven werd ook positief bijgesteld. Deze cijfers hebben de aandelenmarkten verder ondersteund. 

De nieuwe stimulusmaatregelen zouden in combinatie met de vaccins moeten helpen om de sociale activiteit te reactiveren, wat een opgekropte vraag kan ontketenen. Met als gevolg dat de markten hogere inflatieverwachtingen zijn gaan inprijzen, en de tienjaarsrente voor schatkistpapier snel is beginnen te stijgen, wat dan weer voor nervositeit op de beurs zorgt (daling laatste week van februari te zien in de eerste grafiek op deze pagina).

Zowel de Europese als Amerikaanse langetermijnrente zijn in een korte tijd snel gestegen, wat voor een correctie op de aandelenmarkten heeft gezorgd. Voornamelijk de groeiaandelen zoals onder andere de cloud- en cleantechgerelateerde individuele waarden hebben afgezien. Een stijgende rente zorgt er namelijk voor dat de prijs van een aandeel tegen een hogere rente verdisconteerd wordt, wat de koers lager zet. Maar een stijgende rente kan ook gepaard gaan met hogere beurzen. Zoals de onderstaande linkse grafiek toont, is de correlatie tussen de rente en de beurs positief (groen gebied van de grafiek) over de afgelopen 20 jaar. Dat impliceert dat een stijgende rente gepaard gaat met stijgende beurzen. Dat kan gebeuren wanneer de hogere rente een gevolg is van hogere economische groei waarbij de inflatie niet ontspoort. De hogere groei compenseert dan de hogere rente, waardoor aandelen het goed kunnen blijven doen. Vandaag hebben we te maken met een gemiddelde risicopremie (zie rechtse grafiek), wat een indicatie is van een gemiddeld gewaardeerde beurs. Markten kunnen dus nog verder stijgen als de risicopremie verder daalt. We zitten dus niet in een bubbel en blijven gematigd positief over aandelen.

De nieuwe stimulusmaatregelen zouden in combinatie met de vaccins moeten helpen om de sociale activiteit te reactiveren, wat een opgekropte vraag kan ontketenen. Met als gevolg dat de markten hogere inflatieverwachtingen zijn gaan inprijzen, en de tienjaarsrente voor schatkistpapier snel is beginnen te stijgen, wat dan weer voor nervositeit op de beurs zorgt (daling laatste week van februari te zien in de eerste grafiek op deze pagina).

Zowel de Europese als Amerikaanse langetermijnrente zijn in een korte tijd snel gestegen, wat voor een correctie op de aandelenmarkten heeft gezorgd. Voornamelijk de groeiaandelen zoals onder andere de cloud- en cleantechgerelateerde individuele waarden hebben afgezien. Een stijgende rente zorgt er namelijk voor dat de prijs van een aandeel tegen een hogere rente verdisconteerd wordt, wat de koers lager zet. Maar een stijgende rente kan ook gepaard gaan met hogere beurzen. Zoals de onderstaande linkse grafiek toont, is de correlatie tussen de rente en de beurs positief (groen gebied van de grafiek) over de afgelopen 20 jaar. Dat impliceert dat een stijgende rente gepaard gaat met stijgende beurzen. Dat kan gebeuren wanneer de hogere rente een gevolg is van hogere economische groei waarbij de inflatie niet ontspoort. De hogere groei compenseert dan de hogere rente, waardoor aandelen het goed kunnen blijven doen. Vandaag hebben we te maken met een gemiddelde risicopremie (zie rechtste grafiek), wat een indicatie is van een gemiddeld gewaardeerde beurs. Markten kunnen dus nog verder stijgen als de risicopremie verder daalt. We zitten dus niet in een bubbel en blijven gematigd positief over aandelen.

Nu kun je je afvragen of de inflatie wel onder controle gehouden kan worden met zo’n grote fiscale stimulus. Dit is het antwoord dat Jerome Powell gaf aan het Amerikaans Congres op 23 februari 2021:

De pandemie heeft ook een stempel gedrukt op de inflatie. Na grote dalingen in het voorjaar herstelden de consumentenprijzen zich gedeeltelijk ten opzichte van de rest van vorig jaar. Maar voor enkele van de sectoren die het meest door de pandemie zijn getroffen, blijven de prijzen bijzonder laag. Over het algemeen blijft de inflatie op twaalfmaandelijkse basis onder onze langetermijndoelstelling van 2 procent.

De economie is ver verwijderd van onze werkgelegenheids- en inflatiedoelstellingen, en het zal waarschijnlijk enige tijd duren voordat substantiële verdere vooruitgang wordt geboekt.

Het is duidelijk dat de voorzitter (Jerome Powell) en de andere leden van de FED (Amerikaanse centrale bank) geen gevaar zien op de korte termijn met betrekking tot inflatie. De kerntaak van de FED is namelijk het onder controle houden van de inflatie en liefst rond de 2 % op lange termijn. 

Binnen de kernfondsen bleven we in februari overwogen in aandelen. Het vooruitzicht op heropende economieën, de vaccinatiestimulans, de sterke kwartaalresultaten en de ondersteunende overheden en centrale banken maken dat aandelen aantrekkelijk blijven. Het TINA-principe (there is no alternative) blijft zich voordoen. Naast aandelen zien we geen andere opportuniteiten zonder excessieve risico’s te nemen. Een voorbeeld hiervan zijn cryptomunten. Meer informatie over de digitale munten (bitcoin) vind je in de flash van vorige week. 

We hebben de voorbije weken de inkomende cash telkens opnieuw geïnvesteerd in aandelen zodat we telkens 12 % overwogen zaten ten opzichte van het neutrale gewicht. Meer specifiek hebben we het gewicht in aandelen, gericht op de heropening, verhoogd. De kwaliteitsvolle Europese en Amerikaanse industriegerelateerde bedrijven zijn deels via individuele namen en deels via trackers opgenomen. 

Themagewijs blijven we ons focussen op de langetermijnthema’s: cybersecurity, robotica, financiële technoloige, vergrijzing, lifestyle, duurzame energie en cloud. Die laatste twee trends hebben de afgelopen weken een aanzienlijke terugval gekend na de renteopstoot. Deze thema’s zijn afgestraft doordat deze bedrijven rekenen op toekomstige winst. Specifiek binnen het duurzame thema zien we dat de waterstoftechnologie aandelen zwaar hebben afgezien na de fenomenale rit die ze hebben afgelegd. We blijven het vertrouwen behouden in dit segment van het thema aangezien de belofte is gemaakt om tegen 2050 naar een koolstofvrije wereldwijde economie te gaan. Om die doelstelling te bereiken zijn technologieën zoals waterstoftechnologie broodnodig. Daarnaast blijven we gigantische opportuniteiten zien in het Cloud-ecosysteem. 

Op geografisch vlak hebben de beheerders gekozen om het Indisch gewicht te verhogen naar 4 % van het aandelengedeelte. De jonge Indiase samenleving blijkt weerbaar tegen COVID-19 en de bedrijven legden zeer goede bedrijfsresultaten voor. Daarnaast heeft de regering een fiscaal gunstig voorstel doorgeduwd voor de bedrijven. En ook de groeiverwachtingen zijn sterker dan in het Europese en Amerikaanse continent. 

Binnen de obligatieportefeuille hebben we enkele bijsturingen doorgevoerd omwille van de stevige stijging van de langetermijnrentevoeten. Ook de inflatieverwachtingen stegen.

Een deel van de kwalitatieve Europese bedrijfsobligaties werd omgewisseld voor Europese overheidsobligaties met een vergoeding gelinkt aan de inflatie. Deze bedrijfsobligaties hadden er een sterke rit opzitten. De verschuiving verlaagde de specifieke bedrijfsrisico’s en liet toe om mogelijke inflatieopstoten gedeeltelijk te absorberen. Duitse, Italiaanse, Spaanse en Franse overheidsobligaties werden gekozen omdat de beheerders er nog potentieel in zien voor een bijkomende verwachte inflatiestijging. Daarnaast hebben we ook enkele zeer specifieke investeringen toegevoegd aan de portefeuille. Zo werd het gewicht in Chinese obligaties, die een relatief hoog rendement hebben, verhoogd. En er werden hoogrentende obligaties met een lage duratie aangekocht.